COVID 19 : les conséquences patrimoniales.

La pandémie entraîne un arrêt de l’activité économique qui va impacter la situation patrimoniale et financière de chacun.

Avant de définir les mesures à mettre en place pour atténuer les effets négatifs de cette crise sur le patrimoine, il faut analyser la situation économique et financière actuelle

I – Les incidences financières de la crise actuelle

1.0 – L’augmentation des besoins de financement de l’Etat

(source : bulletin mensuel de l’agence France Trésor n°359 avril 2020 et 2ème Loi de Finances rectificative pour 2020)

Le déficit budgétaire est arrêté à 185,5 Mrd €uros.

Le besoin de financement public s’élève à 324,6 Mrd €uros, contre 179,1 Mrd €uros en 2014, soit une hausse de 81,22% en six ans.

Le « tableau de trésorerie de l’Etat » peut être schématiquement présenté ainsi en 2020 (en Mrd €uros) :

En 2020, l’Agence France Trésor va devoir placer sur les marchés financiers, un montant de 245 Mrd €uros.

Le coût de financement de la dette était en 2018 (source rapport Agence France Trésor sur 2018 publié en avril 2019 ; pas d’information pour 2019) de –0,67% pour les bons du trésor à durée fixe et de +0,50% pour le moyen et long terme.

1.1 – L’importance de la dette publique

A la fin de l’année 2019, la dette publique s’élevait à 98,8% du PIB, soit environ 2.385 Mrd €uros.

L’accroissement du déficit va porter la dette à un montant minimum de 115% du PIB.

1.2 – Les détenteurs de la dette publique (source bulletin Agence France Trésor déjà cité)

Les détenteurs de la dette négociable de l’Etat se répartissent ainsi :

Le poste « autres français » correspond à la Banque de France selon l’Agence Française du Trésor « du fait notamment du programme d’achat de la BCE qui est réalisé pour ce qui est de la dette française, par l’intermédiaire de la Banque de France ».

Les non-résidents sont essentiellement constitués par des établissements financiers de la zone euro.

La dette française est très peu placée sur les continents américain et asiatique.

II – Commentaires à propos de ces données chiffrées

L’importance de la dette et du besoin de financement interpelle sur la solvabilité de l’Etat.

Les intérêts au taux actuel représentent 0,6% du PIB, alors que le taux de croissance estimé avant la crise était de 1%.

2.0 – L’Etat, et il ne s’en est pas privé par le passé, peut facilement financer son déficit budgétaire.

Il suffit pour cela que les emprunts qu’il va émettre, soient souscrits par la Banque Centrale (Banque de France), dont il est seul actionnaire.

C’est ce que l’on appelle « faire marcher la planche à billets » (source économie.gouv.fr facileco) : « désigne le fait, pour une banque centrale, de financer le déficit public en créditant le compte que l’Etat détient dans ses livres du montant de ce déficit« .

L’obstacle est que l’article 123 du traité sur le fonctionnement de l’Union Européenne interdit aux banques centrales européennes et nationales d’accorder tout type de crédit à l’Etat.

Les déficits publics doivent être financés par des emprunts auprès d’organismes privés au taux d’intérêt proposé par le marché.

L’Organisation Européenne a donc théoriquement mis fin à la possibilité d’utiliser la planche à billets.

Mais le 10 mai 2010, la BCE a dérogé à cette interdiction en procédant à des achats d’obligations d’Etat sur le marché secondaire (c’est-à-dire auprès d’établissements financiers qui avaient souscrit un emprunt d’Etat).

Les rachats sont réalisés au prorata de la clé de répartition du capital que chaque banque nationale détient dans la BCE dans la limite d’un tiers de la dette publique de chaque Etat.

2.1 – La Banque de France détient 16,61% du capital de la BCE, l’ALLEMAGNE 21,4  % de la BCE, l’ITALIE 13,8% et l’ESPAGNE 9,69%.

2.2 – Le 18 mars 2020, le conseil des gouverneurs de la BCE a décidé de lancer un programme d’achat de titres du secteur public et privé dénommé PEPP d’un montant de 750 Mrd d’€uros.

Le rachat des titres est fondé sur les clés de répartition des banques centrales nationales dans la BCE.

En conséquence, la FRANCE va assurer le financement de sa dette à hauteur d’un tiers par la souscription de la Banque de France.

2.3 – La BCE intervient aussi directement auprès des banques commerciales par l’intermédiaire de son taux directeur (refinancement des banques) et du rachat de titres du secteur privé.

2.4 – L’ensemble de ces mesures a pour conséquence qu’à concurrence de 30 à 45% du PIB, la dette sera détenue par les banques centrales et ne sera pas placée sur les marchés financiers.

C’est de la création monétaire qui fait écrire à Patrick ARTUS (journal Le Monde du 2 mai 2020 : « en réalité, ce n’est pas la dette qui finance cette crise, c’est la monnaie ».

III – Les limites du système annoncent la crise à venir

3.0 – La FRANCE seule ne peut pas faire face au besoin du financement de la dépense publique.

L’augmentation de la dette publique résulte :

  • des indemnités chômage
  • des prêts garantis par l’Etat
  • des reports de charges
  • des « sauvetages » de groupes comme AIR FRANCE, AIRBUS ou RENAULT,
  • …..

Le montant définitif des engagements n’est pas connu à ce jour mais on peut estimer que le besoin de financement de l’Etat sur le marché financier va s’élever à plus de 300 Mrd d’€uros.

Le placement de cette dette en totalité sur les marchés financiers va entraîner une hausse des taux par rapport à l’ALLEMAGNE et d’autres pays de la CEE pour rémunérer « le risque des investisseurs ».

L’attitude des marchés est d’autant plus prévisible que :

  • Le pouvoir politique n’a pas les moyens d’imposer des mesures efficaces (baisse des charges sociales, suppression des 35h et augmentation des bas salaires) ;
  • Le Président est en effet le seul dirigeant de la CEE dont la popularité n’a pas augmenté dans la gestion de la crise et la majorité présente aujourd’hui des signes de fissures ;
  • La situation économique et financière était mauvaise avant le début de la crise ;
  • La FRANCE est le numéro UN des pays mondiaux pour le taux des prélèvements obligatoires, ce qui enlève toute marge de manœuvre.

La FRANCE enregistre la plus mauvaise performance de la zone €uro au premier trimestre 2020, avec une baisse de 5,8% du PIB (l’ALLEMAGNE : -2% ; l’ITALIE : -4,7%  ; L’ESPAGNE : -5,2%).

Ce dérapage fait basculer la FRANCE parmi les pays pauvres du sud de l’Europe et peut menacer la zone €uro.

En réalité, la seule solution consiste en la monétisation de la dette publique la plus élevée possible, ce que ne peut pas faire la FRANCE seule.

3.1 – Les limites juridiques à la monétisation de la dette

Aujourd’hui, il n’existe pas de mutualisation des risques au niveau européen puisque les rachats qui sont réalisés par les Banques Centrales après directives de la BCE, sont faits à 80% au niveau de l’Etat (Banque de France) et 20% seulement au niveau de la BCE.

Le refinancement sans plafond par la BCE et les Banques Centrales Nationales est interdit par le traité de fonctionnement de l’Union Européenne.

C’est dans ce cadre que la Cour Constitutionnelle de KARLSRUHE le 5 mai 2020 a mis en demeure la BCE de justifier juridiquement les rachats indirects de dettes souveraines effectués à ce jour.

Le PEPP de mars 2020 de 750 Mrd d’€uros n’est pas remis en cause par la Cour qui l’exclut expressément du jugement.

Mais cette décision rappelle que la BCE ne pourra pas faire une politique de monétisation sans aucune limite.

C’est ainsi que les traités européens interdisent que la dette d’un Etat soit détenue à plus de 33% par la BCE.

Et il est absolument exclu que cette dernière puisse annuler les dettes souveraines, sauf à modifier les traités européens, ce qui aujourd’hui est impossible (unanimité requise).

3.2 – La limite dans la perte de confiance du pouvoir libératoire de la monnaie

Le financement des Etats par la création monétaire à l’infini est impossible.

En effet, l’augmentation démesurée de la masse monétaire par rapport à l’accroissement du PIB entraînerait une dépréciation de la monnaie et une perte de confiance de ceux qui sont susceptibles de l’accepter en paiement : Etats tiers, institutions financières étrangères, etc….

3.3 – Il est aussi soutenu que l’augmentation de la masse monétaire génère de l’inflation

Il faut être plus nuancé sur cette analyse car les exemples d’Etats fortement endettés par création monétaire qui n’ont pas généré d’inflation existent ; c’est ainsi que le JAPON avec une dette publique de 250% du PIB est toujours en période de déflation.

Et dans un premier temps, l’inflation a des conséquences positives au niveau du remboursement de la dette publique et de l’enchainement hausse des prix, hausse des salaires.

3.4 – L’intervention de la BCE se manifeste aussi très fortement au niveau des facilités d’octroi de liquidités pour les banques commerciales par la baisse des taux directeurs et l’acceptation en garantie d’un financement de titres de nature un peu moins sécuritaires qu’auparavant (assouplissement des règles de « REPO »)

Une partie de ces liquidités n’est pas réinjectée directement dans l’économie mais peut et certainement d’ailleurs, alimenter une bulle financière par l’octroi de prêt à des HEDGE FUNDS et la recherche de rentabilité par des investisseurs à partir de liquidités qui ont un coût nul.

L’incidence négative des bulles financières au niveau de la macro économie n’est pas tout à fait définie.

Par ailleurs, certains économistes font valoir que la politique budgétaire de la BCE et des Banques Centrales peut aussi entraîner aussi une bulle au niveau de l’immobilier.

Le risque de formation de bulle financière est renforcé par le fait que les transferts monétaires réalisés par la BCE ne sont pas efficacement assortis de conditions d’emploi permettant de répondre aux problèmes économiques actuels (voir article Eric MONNET LE MONDE 11 mai 2020).

La seule façon d’atténuer la crise actuelle est donc de recourir à la monétisation de la dette d’Etat en s’appuyant sur l’Union Européenne.

L’intervention de la BCE et des Banques Centrales Nationales transforme la dette publique en monnaie, ce qui fait disparaître tout risque de défaut de la part d’un Etat.

Il peut être ainsi envisagé des situations où les Banque Centrales achètent aux Etats des obligations perpétuelles ou à des durées longues, de 100 ans par exemple, ce qui existe déjà pour certains emprunts.

Cette monétisation des dettes peut atteindre des montants élevés si elle est réalisée au niveau européen, l’augmentation de la masse monétaire a pour contrepartie l’ensemble du PIB européen.

IV – Evolution

4.0 – L’Union Européenne ne va pas accorder une possibilité de monétisation de la dette qui soit suffisante pour permettre à la FRANCE de supporter le coût de la crise.

En conséquence la baisse énorme de l’activité économique va devoir être absorbée sur les années futures ; on ne va pas retrouver le niveau connu au 31 décembre 2019 avant 2023 (certains économistes prévoient 2025 par référence à la crise de 2008 – voir ainsi les propos de Marc TOUATI).

Pendant cette période, tous les agents économiques vont connaître un appauvrissement qui sera augmenté par la diminution de valeur des actifs financiers et immobiliers.

4.1 – Cette situation accroît les inégalités qui vont aggraver encore la difficulté économique.

4.2 – La FRANCE va connaître un nombre extrêmement important de liquidations judiciaires d’entreprises et une explosion du chômage.

La multiplication des impayés et l’éclatement de certains produits financiers que détiennent les banques ainsi que l’écroulement des pays émergents, peut probablement entraîner la faillite d’une banque française.

Les comptes du premier trimestre des banques françaises ne sont pas significatifs, bien qu’ils soient tous en baisse par rapport à la période précédente, car les provisions pour impayés sont insuffisantes.

Il faut aussi tenir compte du fait que le résultat des établissements français va être dégradé par les lourdes pertes qui vont surgir sur les marchés financiers.

La réponse que l’on apporte à la question de savoir si une banque française peut faire faillite est toujours la même : depuis 2008, les banques ont considérablement amélioré leurs fonds propres.

C’est exact, mais comme à ce jour on ne connaît pas l’ampleur des pertes qu’elles vont devoir subir, même si on sait qu’elles vont être extrêmement importantes, on ne peut donc pas exclure la disparition d’une ou plusieurs banques de premier rang.

V – L’identification des risques sur le patrimoine

L’ampleur des risques oblige à réaliser immédiatement une analyse du patrimoine pour mettre en évidence les facteurs négatifs.

5.0 – Les risques financiers

5.0.1 – Existence d’un passif latent

Il convient d’examiner :

  • Les engagements de caution (analyse des contrats de prêt) ;
  • La position d’associé dans des sociétés de personnes (société civile et société en nom collectif ;
  • La mise en cause éventuelle dans le cadre de la responsabilité des mandataires sociaux, qui va être accrue du fait du risque sanitaire (couverture par des contrats d’assurance).
5.0.2 – Défaut d’un l’établissement financier

Il convient de rappeler la législation existante :

  • Le fonds de garantie de dépôt et de résolution (FGDR) indemnise jusqu’à 100.000 €uros par client et par établissement ;

Cette garantie s’applique aux particuliers et aux personnes morales et concerne toutes les formes de dépôt.

  • Le fonds de garantie des assurances de personnes garantit un plafond de 70.000 € par déposant et par compagnie.

La Directive Européenne BRD a été transposée à la FRANCE le 21 août 2015 et elle dispose que dans l’hypothèse d’une défaillance d’un établissement financier, le coût sera supporté d’abord par les actionnaires et les clients, avant toute intervention de fonds publics.

C’est ce qu’on appelle la procédure du « renflouement » interne.

En clair et à hauteur de 8% du passif de la banque, les comptes de dépôt des clients pourront être ponctionnés pour la partie qui excède 100.000 €.

Cette procédure a déjà été mise en œuvre à CHYPRE.

  • Enfin, la loi Sapin 2 permet en cas de situation exceptionnelle (ce que nous connaissons aujourd’hui) de bloquer les retraits des contrats d’assurance-vie.

Ce blocage est temporaire, pour une durée de six mois.

Cette disposition concerne les contrats des compagnies françaises et des filiales luxembourgeoises de ces compagnies.

5.1 – Le durcissement de la fiscalité

La situation actuelle va entraîner un accroissement de prélèvements fiscaux pour « les plus riches ».

C’est le mal français et déjà les donneurs de leçons se signalent dans ce sens (voir Laurent BERGER dans LE MONDE du 6 mai 2020 « nous aurons besoin d’une contribution accrue des plus riches » et LES ECHOS du 13 mai 2020 « Macron ou la nouvelle bataille de l’ISF »).

Les modifications de la fiscalité pourraient concerner :

  • Les droits de mutation à titre gratuit (droits de succession ou de donation qui seront augmentés) ;
  • La base de l’IFI qui sera élargie pour permettre la taxation des avoirs financiers et autres valeurs immobilières (reprise de l’ancienne base ISF) ;
  • L’institution d’un prélèvement sur les distributions de dividendes faites par une filiale ou une société au bénéfice de ses actionnaires ;
  • L’instauration d’un prélèvement exceptionnel sur les avoirs financiers des particuliers et des entreprises.

5.2 – L’absence de rentabilité des placements financiers

La quasi-totalité des pays voit leurs dettes s’accroître de manière significative, au premier rang desquels on trouve les ETATS-UNIS, obligeant les banques centrales à pratiquer une politique monétaire de taux faible ou négatif.

Dans ces conditions et pour une période longue, il n’y aura aucune rémunération positive des placements financiers (en tenant compte de l’inflation) du type assurance-vie, compte à terme et autres.

VI – Les actions à entreprendre

6.0 – La réalisation d’une étude patrimoniale

Il convient de réaliser une étude patrimoniale afin de mettre en évidence plus particulièrement les éléments suivants :

  • Définir la rentabilité des différents placements existant, appréciée sur une durée de deux ans et tenant compte du coût de gestion et des prélèvements fiscaux, et chiffrer le coût de sortie (pour les contrats d’assurance-vie ou pour certains placements financiers qui sont des produits complexes) ;
  • Définir un schéma de transmission du patrimoine, évaluer le coût des droits de donation définir le schéma le moins onéreux ;
  • Etablir un budget financier prenant en compte des investissements futurs et le cas échéant, la possibilité de la réalisation de certains actifs pour déterminer le montant des avoirs financiers qu’il est possible de placer sur une durée comprise entre huit et dix ans ;
  • Faire la répartition des avoirs financiers entre les différents établissements.

6.1 – Pour les sociétés opérationnelles

Pour les groupes opérationnels et professionnels, l’analyse doit faire ressortir :

  • La possibilité de distribution de dividendes anticipée, tant au bénéfice des actionnaires personnes physiques qu’entre les filiales et la société holding ;
  • Le montant des trésoreries excédentaires par rapport au besoin de fonds de roulement ;
  • Le respect des conditions qui étaient posées pour que les titres soient considérés comme des biens professionnels sous le régime de l’ISF ; ce sont certainement les mêmes règles qui vont s’appliquer pour le futur.

6.2 – La gestion du patrimoine financier

6.2.0 – Il faut engager la diversification des établissements financiers et des gestionnaires de fortune afin de limiter les risques en cas de défaut et améliorer la rentabilité globale des avoirs.
6.2.1 – Souscrire, en tenant compte des incidences fiscales, un ou plusieurs contrats d’assurance-vie de droit luxembourgeois ;
6.2.2 – Ouvrir des comptes de dépôt dans des banques de droit suisse, et y réaliser des investissements en devise ou en or (Dollar, Franc Suisse) ainsi que des placements en privilégiant les titres vifs ou des produits dont le sous-jacent est constitué par de tels titres.
6.2.3 – Amélioration de la rentabilité des avoirs financiers

Le rendement négatif des avoirs financiers peut-être corrigé en partie pour l’épargne disponible sur une durée moyen terme qui peut être placée :

  • Sur des produits structurés dont la qualité dépend des caractéristiques de l’actif sous-jacent et de la solvabilité de l’émetteur.

La personnalisation de ce type de produit permet à l’investisseur de choisir le niveau de sécurité et de rentabilité (plus la sécurité est élevée, plus la rentabilité est faible).

  • Sur des placements obligataires sélectionnés.

VII – Conclusions

Dominique STRAUSS KAHN estime que

« Cette récession ne ressemble que très partiellement à celle que nous avons connue, parce qu’elle mêle un choc sur l’offre et un autre sur la demande. C’est cette simultanéité des chocs de l’offre et de la demande qui rend la situation présente si exceptionnelle et si dangereuse ».

(voir Revue politique internationale n°167 article L’être, l’avoir et le pouvoir de la crise 04/2020).

Le caractère dangereux est sûr, mais le pire est certain, si les pays de la zone €uro ne définissent pas une politique monétaire commune.

La tendance de cette dernière semaine est positive en ce qui concerne le projet franco-allemand d’aide aux pays de l’Union Européenne qui demande toutefois à être concrétisé.

Malgré ce contexte extrêmement difficile que personne n’aurait pu imaginer, nous restons positifs sur la protection à moyen terme du patrimoine.

En toute période de crise, il existe des opportunités qu’il faudra saisir, et la vigilance et un travail accru doivent permettre d’éviter les écueils qui ne manqueront pas de surgir encore.

Nous sommes à votre disposition pour tout renseignement complémentaire.

Pierre MOULINIER